Nem egyszerű a kisebb tőzsdei cégek élete sem a mostani környezetben, elég egy elhamarkodott felvásárlás, a kelleténél picit pazarlóbb működés és a vevők fizetési fegyelmének lanyhulása, hogy kellemetlen likviditási problémák merüljenek fel, ahogy történt ez az E-Starnál. A fizetőképesség egyelőre nincs veszélyben, de októberre megoldást kell találni, különben a cég már most is sokat „olcsósodott” kötvényei még többet veszítenek értékükből.

E-Star logo

Magyarországon a rendszerváltást követően kezdett el kialakulni nyugati mintára egy olyan tőkepiaci modell, amelyben a vállalatok már többféle csatornán keresztül juthattak finanszírozási forráshoz, többek között magánbefektetőktől is a tőzsdén keresztül (kötvény- és részvénykibocsátás útján). Kisbefektetők nagy tömegei álltak sorban a bankok előtt a részvényjegyzések napján, sokan kárpótlási jegyeket vásároltak fel az ország egész területén, hogy aztán tőzsdei cégek részvényeihez jussanak. A vállalati kötvénypiac ezzel szemben még mindig gyerekcipőben jár, a másodlagos kötvénypiac létezéséről meg nem is nagyon beszélhetünk.

Ilyen előzmények után 2010 őszén 10 milliárd forintos kötvényprogramot hirdetett az E-Star Alternatív Nyrt (akkor még RFV néven). Nagy érdeklődés mellett, 2011 nyaráig bezáróan intézményi és magánbefektetők egyaránt jegyeztek a kötvényekből, a sorozatos kibocsátások nagyon sikeresek voltak. A cég felfutóban volt, kellett a finanszírozás az egyre több projekt megvalósításához, a cég jövője ígéretesnek tűnt.

Az E-Star végül több kötvénysorozatot bocsátott ki, a legelső adag idén ősszel, október 24-én fog lejárni, ami annyit jelent, hogy a cégnek majdnem 1,5 milliárd forintot kell visszafizetni az intézményi befektetőknek (a 2012-es kötvénysorozatokat kizárólag intézményi befektetők jegyezték le). A további sorozatok 2014-ben, 2015-ben, és végül 2016-ban fognak lejárni (lásd a táblázatban a kötvények lejárati szerkezetét).

Bár nem nagyon lehet kereskedni a másodpiacon a kötvényekkel, a jelenlegi árjegyzések alapján az látszik, hogy a kibocsátáshoz képest jelentősen megemelkedett a hozamelvárás. A kibocsátás jellemzően 9-11% közötti kamatozás mellett történt, azonban a jelenlegi piaci árak alapján 26-28 százalék évesített hozamot várnak el a befektetők az E-Star kötvényektől.

A hozamok megugrásának oka a cég likviditási helyzetének romlása. Tavaly nyár elején még kevesen gondolták volna – többek között az E-Star sem -, hogy a magyar banki finanszírozás szinte teljes mértékben be fog fagyni. Egy szerencsétlenül és kissé elsietve végrehajtott felvásárlás, valamint a banki finanszírozási források befagyása vezetett oda, hogy a cég nem tudta hitelből refinanszírozni az akvizíció vételárát, így pénzügyi nehézségek léptek fel. Egy nyári tőkebevonás és egy téli alárendelt kölcsöntőke-nyújtás kellett ahhoz, hogy a cég túlélje az akvizíció óta eltelt majdnem egy évet. Végül 2012. június 15-én sikerült aláírni egy 36 millió zloty-s hitelszerződést, így végleg lezárulhat az EETEK akvizíció utófinanszírozása. Viszont még mindig kérdéses, miből fizeti vissza a cég az októberben lejáró kötvényeket, így nem meglepő, hogy a többi kötvényt közel 30 százalékos elvárt hozam mellett jegyzik a másodlagos piacon.

Sok idő van még októberig, de az biztos, hogy a kötvényesek izzasztó hónapok elé néznek. Ha másért nem, akkor legalábbis a nyári hőség miatt. Érdemes persze azt is hozzátenni, hogy ha a cégnek sikerül valamilyen módon előteremtenie a szükséges likviditást, akkor a kötvényeseknek sem kell feltétlenül aggódniuk. A gond az, hogy a jelenlegi környezetben az E-Star üzleti kilátásai sem egyértelműen fényesek (a legnagyobb vevők például vonakodva rendezik csak számlájukat), de a menedzsment mindet megtesz, hogy a jó irányba kormányozza a hajót.